疫情之后，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯下行壓力，而其中地產(chǎn)的下行扮演了主要角色，中銀國(guó)際證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家徐高認(rèn)為房?jī)r(jià)上漲壓力實(shí)難避免。

疫情之后，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)明顯下行壓力，而其中地產(chǎn)的下行扮演了主要角色。盡管利好政策不斷出臺(tái)，但1—10月份，全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資95922億元，同比下降9.3%。地產(chǎn)下行的壓力會(huì)持續(xù)下去嗎?為什么持續(xù)不斷出臺(tái)的政策未能起到預(yù)期作用?當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)真正的核心問題出在哪里?中銀國(guó)際證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、北大國(guó)發(fā)院兼職教授徐高，在話人間財(cái)經(jīng)《有識(shí)》欄目上就地產(chǎn)問題做了分享。他認(rèn)為當(dāng)前需求面的刺激政策，并沒有觸及到地產(chǎn)市場(chǎng)的主要矛盾，未來如果不恢復(fù)開發(fā)商的融資能力與投資意愿，房?jī)r(jià)上漲壓力實(shí)難避免。

以下為分享全文：

1、前10月商品房銷售面積92579萬平方米，同比下降7.8%。政策利好不斷，效果甚微，當(dāng)前居民為什么不愿意買房?

徐高：當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)的主要矛盾是地產(chǎn)開發(fā)商居高不下的信用風(fēng)險(xiǎn)。 2021 年出臺(tái)的地產(chǎn)“三條紅線”政策比較明顯地打壓了地產(chǎn)開發(fā)商的融資，使得整個(gè)地產(chǎn)市場(chǎng)陷入了惡性循環(huán)。一方面是地產(chǎn)開發(fā)商因資金鏈緊，信用風(fēng)險(xiǎn)高。另一方面是銀行擔(dān)心壞賬風(fēng)險(xiǎn)，所以不太敢給地產(chǎn)開發(fā)商放貸款。更重要的是購(gòu)房者擔(dān)心房子爛尾不敢買房。銀行的惜貸和老百姓的惜購(gòu)反過來使得開發(fā)商資金鏈更緊，信用風(fēng)險(xiǎn)更高，從而使得銀行更惜貸，老百姓更惜購(gòu)，形成了惡性循環(huán)。

在2022年，這種惡性循環(huán)已經(jīng)形成。現(xiàn)在如果不能把地產(chǎn)開發(fā)商信用風(fēng)險(xiǎn)給控制住，整個(gè)地產(chǎn)市場(chǎng)很難恢復(fù)正常。我們看到，今年出臺(tái)了“認(rèn)房不認(rèn)貸”等一系列需求面刺激政策之后，地產(chǎn)銷售仍然很低迷。這是因?yàn)檫@些需求面的刺激政策并沒有觸及到當(dāng)前地產(chǎn)市場(chǎng)的主要矛盾，也就是開發(fā)商信用風(fēng)險(xiǎn)，自然也很難改善整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)的狀況。

近期我們觀察到監(jiān)管者給了一些指導(dǎo)性意見，要大銀行增加對(duì)開發(fā)商的貸款投放。11月17日央行、金管局、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合召開的金融機(jī)構(gòu)座談會(huì)上提出了“三個(gè)不低于”， 即行自身房地產(chǎn)增速不低于銀行行業(yè)平均房地產(chǎn)增速，對(duì)非國(guó)有房企對(duì)公貸款增速不低于本行房地產(chǎn)增速，對(duì)非國(guó)有房企個(gè)人按揭增速不低于本行按揭增速。這在一定程度上有利于降低地產(chǎn)開發(fā)商的信用風(fēng)險(xiǎn)，從而幫助地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)正常，是個(gè)積極的政策信號(hào)。但其政策力度是否足夠還需再觀察。

2、怎樣化解開發(fā)商信用風(fēng)險(xiǎn)?

徐高：地產(chǎn)行業(yè)陷入當(dāng)前的局面，跟“三條紅線”這樣過于嚴(yán)厲的融資緊縮政策是密切相關(guān)的。這種融資緊縮政策的初衷可能是好的，但運(yùn)行了兩年多造成的結(jié)果大家都已經(jīng)看到了，給整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)、整個(gè)經(jīng)濟(jì)都帶來比較大的下行風(fēng)險(xiǎn)。因此，這樣的政策應(yīng)該及時(shí)糾偏。由于融資緊縮政策已經(jīng)產(chǎn)生了行業(yè)內(nèi)的惡性循環(huán)。這時(shí)候就需要積極地增加對(duì)地產(chǎn)開發(fā)商的融資支持。

除此而外，我們還要注意到“三條紅線”政策推出以來，地產(chǎn)供給已顯著收縮。當(dāng)前，地產(chǎn)新開工面積已經(jīng)相較2021年下降了約 2/ 3，在建面積下降了約1/ 2。未來的地產(chǎn)供給會(huì)非常緊，為未來房?jī)r(jià)上漲埋下了種子。這個(gè)時(shí)候更要盡快地恢復(fù)開發(fā)商的融資，恢復(fù)開發(fā)商的投資意愿，讓他們加緊修房子，否則在不遠(yuǎn)的未來，房?jī)r(jià)上漲壓力恐怕會(huì)非常大。

3、地產(chǎn)是否壓制消費(fèi)，內(nèi)需不足的本質(zhì)是什么?

徐高：這兩年的情況已經(jīng)非常好地表明，所謂“地產(chǎn)支出壓制消費(fèi)”的邏輯是并不成立。地產(chǎn)是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要的主要引擎之一，地產(chǎn)的疲弱給經(jīng)濟(jì)帶來了比較大的下行壓力。在這種情況下，消費(fèi)者對(duì)未來收入的預(yù)期轉(zhuǎn)弱，反倒抑制了消費(fèi)意愿。因此，如果要刺激消費(fèi)，第一需要先把經(jīng)濟(jì)穩(wěn)住，給大家穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)預(yù)期和收入預(yù)期，大家才敢花錢、敢消費(fèi)。第二，也是更加重要的，是要調(diào)節(jié)收入分配結(jié)構(gòu)，把更多的收入從企業(yè)部門、國(guó)有部門導(dǎo)向消費(fèi)者部門，這樣才能有效地提升消費(fèi)占整個(gè)經(jīng)濟(jì)的比重，有效地推進(jìn)消費(fèi)轉(zhuǎn)型的大政方針。

我國(guó)長(zhǎng)年來都存在內(nèi)需不足的問題。而內(nèi)需不足本質(zhì)上是個(gè)收入分配問題。我國(guó)的總產(chǎn)出，就是各個(gè)經(jīng)濟(jì)主體的總收入。因此，從收入總量來看，我國(guó)全社會(huì)總收入足以支付我們?nèi)鐣?huì)總產(chǎn)出，總購(gòu)買力不成問題。但我國(guó)購(gòu)買力的分配是有一定問題。太多收入流向了企業(yè)部門，流向了廣義的國(guó)有部門，而沒有流向消費(fèi)者部門。這導(dǎo)致消費(fèi)者的收入在整個(gè)經(jīng)濟(jì)中占比較低，消費(fèi)者消費(fèi)占經(jīng)濟(jì)的比重更低，很容易就會(huì)演化成為內(nèi)需不足。

消費(fèi)低，就必然要靠投資。但投資意愿又很大程度決定于投資回報(bào)率。當(dāng)大量的投資壓低了投資回報(bào)率之后，投資的意愿也會(huì)下降。所以我國(guó)雖然總收入足夠支付總產(chǎn)出，但是消費(fèi)比較低，同時(shí)投資意愿也不強(qiáng)。而且關(guān)鍵是，投資意愿不強(qiáng)的時(shí)候，那些企業(yè)部門手里的收入也沒有有效渠道自動(dòng)地轉(zhuǎn)移到消費(fèi)者手里去，變成消費(fèi)者的收入和消費(fèi)。于是，消費(fèi)和投資就都會(huì)偏弱，演變成了內(nèi)需不足的局面。

所以要解決我國(guó)內(nèi)需不足的問題，根本之策是要增加居民收入占經(jīng)濟(jì)的比重。而增加居民收入的核心是要增加居民的財(cái)產(chǎn)性收入，讓企業(yè)部門的利潤(rùn)能夠更好地惠及居民部門。

4、如何看待民營(yíng)地產(chǎn)企業(yè)持續(xù)爆雷，國(guó)企持續(xù)拿地?

徐高：“三條紅線”政策出來之后，民營(yíng)房企承受的壓力尤其嚴(yán)重。事實(shí)上，無論是哪個(gè)行業(yè)，只要行業(yè)處于下行期、整體風(fēng)險(xiǎn)比較高的時(shí)候，國(guó)企因?yàn)榈钟L(fēng)險(xiǎn)的能力更強(qiáng)，其信用風(fēng)險(xiǎn)都會(huì)小于民營(yíng)企業(yè)。在房地產(chǎn)行業(yè)因?yàn)?ldquo;三條紅線”這樣的融資金融政策而陷入惡性循環(huán)的時(shí)候，國(guó)企抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)的優(yōu)勢(shì)自然就會(huì)比較充分地體現(xiàn)出來。

之前我們高層領(lǐng)導(dǎo)也說過，民營(yíng)企業(yè)是整個(gè)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，而且房地產(chǎn)行業(yè)也是民營(yíng)企業(yè)里面占比很高的行業(yè)。如果這樣的行業(yè)非常明顯地在“國(guó)進(jìn)民退”，即對(duì)行業(yè)本身的發(fā)展不利，也不利于穩(wěn)定預(yù)期和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

5、如何看待保障房建設(shè)?

徐高：在我國(guó)房地產(chǎn)發(fā)展的新模式中，保障房建設(shè)應(yīng)該是必不可少一環(huán)，是我國(guó)實(shí)現(xiàn)居者有其屋理想的重要支撐。接下來的主要的問題是在保障房建設(shè)中，地從哪里來?錢從哪里來?

土地相對(duì)來說還容易處理一些。地都是政府持有的，政府可以提供一些地來做保障房建設(shè)。但是錢的來源會(huì)更困難一些。如果要對(duì)全國(guó)城鎮(zhèn)居民的住房形成有力支撐，保障房的建設(shè)規(guī)模應(yīng)該不小。在這種情況下，而為了讓利于居民，修建保障房的利潤(rùn)應(yīng)該會(huì)比較低，甚至可能不掙錢。在這種情況下，保障房建設(shè)離不開財(cái)政的支持。但考慮到現(xiàn)在地方政府收入壓力較大，也承擔(dān)著化債的壓力，所以各級(jí)地方政府的財(cái)力可能有限。因此，中央政府有必要對(duì)保障房建設(shè)提供更多支持。可以考慮增發(fā)國(guó)債，專門來支持保障房建設(shè)。

6、集中供地對(duì)房?jī)r(jià)造成了什么樣的影響?集中供地是可持續(xù)的嗎?

徐高：2021年我國(guó)在22個(gè)大城市出臺(tái)了“集中供地”政策，要求這些城市每年只集中供3次地。這個(gè)政策的初衷應(yīng)該是希望控制地價(jià)和房?jī)r(jià)。但兩年過后再來看，這個(gè)政策的效果可說是南轅北轍，反倒是明顯推高了地價(jià)，也為房?jī)r(jià)上漲埋下了種子。從數(shù)據(jù)上看，從 2021 年下半年開始到現(xiàn)在，22 個(gè)集中供地城市的住宅類用地成交單價(jià)累計(jì)漲了約50%，而其他城市住宅類用地的單價(jià)則累計(jì)降了20%。很明顯，“集中供地”政策反而推高了大城市的地價(jià)。

要平抑地價(jià)房?jī)r(jià)，應(yīng)該是增加供給，而不是通過集中供地來減少供給。從實(shí)踐上來看，“集中供地”政策已經(jīng)很明顯推高了地價(jià)，當(dāng)然也就會(huì)推高房?jī)r(jià)。這樣的政策需要及時(shí)撤銷。

7、怎么看未來的房?jī)r(jià)?

徐高：就短期而言，當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)是供過于求的，房?jī)r(jià)有下跌壓力。但在不遠(yuǎn)的未來，房?jī)r(jià)可能會(huì)有不小的上漲壓力。

當(dāng)前，一方面是地產(chǎn)需求被購(gòu)房者對(duì)于地產(chǎn)開發(fā)商信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂給抑制了。從2021 年“三條紅線”政策出來之后，期房的銷售面積增速就前所未有地大幅度低于現(xiàn)房銷售增速，表明大家因?yàn)閾?dān)心“爛尾”而不太敢買期房。這很充分地顯示了現(xiàn)在地產(chǎn)市場(chǎng)需求弱的主要原因是購(gòu)房者對(duì)于開發(fā)商信用風(fēng)險(xiǎn)的憂慮。另一方面，開發(fā)商要加緊推盤來回籠資金，再加上“保交樓”政策也在推進(jìn)開發(fā)商加快完工，所以當(dāng)前房屋完工面積還處在比較高的水平上。這樣一來，地產(chǎn)市場(chǎng)短期內(nèi)就是供過于求，所以導(dǎo)致商品房待售面積在最近兩年上升了1億多平方米。這種情況下，房?jī)r(jià)下行壓力比較大。

但是，預(yù)計(jì)地產(chǎn)市場(chǎng)的供需狀況在不遠(yuǎn)的未來會(huì)逆轉(zhuǎn)。房地產(chǎn)行業(yè)現(xiàn)在這種惡性循環(huán)的狀況不可能永遠(yuǎn)持續(xù)下去。政府肯定會(huì)出臺(tái)更有力政策來體穩(wěn)住開發(fā)，避免地產(chǎn)行業(yè)出系統(tǒng)性危機(jī)。如果政策能夠有效消除開發(fā)商的信用風(fēng)險(xiǎn)，被抑制的地產(chǎn)需求就會(huì)快速爆發(fā)出來。

今年一季度就是這樣的情況。因?yàn)?022年 11 月出臺(tái)了地產(chǎn)融資修復(fù)的“三支箭”政策和“保交樓”政策，老百姓一時(shí)不太擔(dān)心開發(fā)商會(huì)交不了房。所以今年一季度的地產(chǎn)需求明顯復(fù)蘇。但后來大家發(fā)現(xiàn)無論是“三支箭”政策還是“保交樓”政策，能支持到的房地產(chǎn)企業(yè)都還是少數(shù)，因而沒有辦法改變房地產(chǎn)行業(yè)在惡性循環(huán)中越陷越深的趨勢(shì)，所以今年二季度地產(chǎn)需求又被抑制了。但當(dāng)前這種行業(yè)內(nèi)惡性循環(huán)不會(huì)永遠(yuǎn)延續(xù)下去，被抑制的需求終究會(huì)爆發(fā)出來。

而供給面，相較“三條紅線”政策推出之前的情況，地產(chǎn)新開工面積已下降了約 2/ 3，在建面積下降了 約1/ 2。這意味著地產(chǎn)完工面積不可能穩(wěn)在現(xiàn)有水平上。大概在未來幾個(gè)季度，我們就應(yīng)該會(huì)看到地產(chǎn)完工面積顯著下滑。那時(shí)候會(huì)在地產(chǎn)市場(chǎng)上出現(xiàn)供給收縮，需求擴(kuò)張的局面。那時(shí)，地產(chǎn)行業(yè)就會(huì)從供過于求變成供不應(yīng)求，給房?jī)r(jià)帶來上行壓力。而前面也說過，2021 年出臺(tái)的22 個(gè)大城市的集中供給政策，已經(jīng)把大城市住宅類用地的單價(jià)明顯推高。所以不遠(yuǎn)的未來，我國(guó)大城市的房?jī)r(jià)上漲壓力恐怕會(huì)非常大。這顯然不是監(jiān)管者想要的結(jié)果。

當(dāng)前的當(dāng)務(wù)之急是，第一，恢復(fù)地產(chǎn)的開發(fā)融資，把整個(gè)行業(yè)從惡性循環(huán)里給拯救出來。第二，及時(shí)地廢止集中供給的政策，加大土地的供給，尤其要加大大城市的土地供給，并通過各種政策來刺激房屋的建設(shè)，讓地產(chǎn)供給快速恢復(fù)正常，這樣才能夠通過供給的擴(kuò)張來平抑房?jī)r(jià)。否則，大城市房?jī)r(jià)上漲的壓力會(huì)相當(dāng)大。